GAM投資總監(jiān)Michael Lai

　　香港, 中國 2016年10月27日 中國近期公布的一項債轉(zhuǎn)股計劃旨在為那些因經(jīng)濟持續(xù)放緩而背負沉重債務的健康企業(yè)提供貸款援助。根據(jù)這項計劃，貸款方將以貸款援助換得受助公司的股權。負債累累且毫無存活希望的公司——例如已經(jīng)發(fā)生虧損的僵尸企業(yè)，逃避還貸、債務關系復雜或產(chǎn)能和庫存過剩的公司——沒有資格獲得援助。

　　本輪計劃不同于20世紀90年代的債務救助計劃，當時大家擔心銀行會以不良貸款換得不良資產(chǎn)，催生“僵尸公司”，從長期來看，這會給銀行造成更加嚴重的問題。

　　我們猜測，當局將有限制地利用互換機制，并盡量把目標鎖定在未來有望在產(chǎn)能過剩不太嚴重的非第一產(chǎn)業(yè)取得成功的企業(yè)上。此次的計劃讓銀行有機會趁便“打包”壞賬并進行籌資，而不會被迫陷入廉價拋售的境地，屬利好消息。而且，它還讓銀行不必借助其他手段就可以進行集資。銀行將認列壞賬，并將其從資產(chǎn)負債表中清除，所以股東應該可以放心。到目前為止，中國農(nóng)業(yè)銀行一直在債轉(zhuǎn)股試行計劃的框架下規(guī)劃中國規(guī)模最大的不良貸款（NPL）出售。

　　我們認為，債轉(zhuǎn)股計劃將保持小規(guī)模，銀行在評估將轉(zhuǎn)換計劃作為潛在不良貸款解決方案時會進行嚴格的篩選。只要轉(zhuǎn)換視具體情況來執(zhí)行，并以市場因素（例如沒有政府干預、不強迫銀行參與或不設定價格和條件）為基礎，股票市場的總體波動水平不太可能大幅上升。

　　中國當局今年采取了純熟的金融手段來重塑我們對股市的信心。在過去九個月的經(jīng)濟回暖期，他們迫使公司去杠桿化，并在鋼鐵、水泥和煤炭等產(chǎn)能過剩行業(yè)引入了供應紀律。而這又意味著進一步的重組或改革將更容易實施。此外，他們還讓銀行能夠加快不良貸款的認列，這在一定程度上重塑了我們對資產(chǎn)質(zhì)量的信心，因為企業(yè)資產(chǎn)負債表現(xiàn)在看起來有了償債能力。

　　經(jīng)濟復蘇不僅體現(xiàn)在住房和基礎設施支出上，同時也體現(xiàn)在走弱的匯率上，這表明出口前景會更好。因此，今年中國的盈利預測調(diào)整經(jīng)歷了新興市場上最大的一次逆轉(zhuǎn)。

　　此外，中國公司的自由現(xiàn)金流（FCF）今年也大大改善，這再次表明了資本紀律的顯著加強。中國公司現(xiàn)金流不斷改善的同時，營運資本管理也取得了進步。

　　我們認為，最近的市場動態(tài)（深港通計劃、A股可能納入MSCI、債轉(zhuǎn)股、國有企業(yè)（SOE）合并以及中國過剩產(chǎn)能淘汰）應該都會帶來積極影響?？偟膩碚f，這些事件應該可以降低投資中國股票的風險溢價，因此投資者應該可以從體現(xiàn)這些主題的多元化投資組合中獲益。

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